بررسی هفتگی بورس از نگاه شروین شهریاری >>> از نامه 4 وزير به رئیس‌جمهوری تا کورسوی امید در بازارها // 16 مهر94

بازار سهام در تعلیق

 سر و صدای زیاد خبری پیرامون نامه چهار وزیر دولت به رئیس‌جمهوری در هفته جاری هم نتوانست تغییری در فضای بورس تهران ایجاد کند و شاخص کل با افت 2/ 0 درصدی، به سطح مهم 61 هزار واحدی نزدیکتر شد.

خودروسازان عامل ریزش این هفته بورس تهران

 افزایش قابل ملاحظه فشار بر سهام خودروسازان از عمده دلایل ریزش این هفته بورس تهران بود تا جایی که شاخص صنعت مزبور با سقوط بیش از 7 درصدی مواجه شد و به‌عنوان یکی از گروه‌های مورد توجه، بر جو کلی بازار هم تاثیر منفی زیادی گذاشت. خودروسازان به دلیل قهر مشتریان در صدر صنایع پرچالش به لحاظ موجودی انبار و افت تقاضای خرید قرار گرفته‌اند و تلفیق این شرایط با مشکلات نقدینگی و بدهی‌های بانکی، این صنعت مادر را در آستانه ورود به بحران قرار داده است. در همین حال، سرمایه‌گذاران با آمیزه‌ای از نگرانی منتظر انتشار گزارش‌های 6 ماهه شرکت‌های بورسی در دو هفته آینده هستند؛ گزارش‌هایی که انتظار می‌رود با توجه به تشدید رکود در فصل تابستان و افت بیشتر تقاضای مصرفی حاوی سیگنال‌های نامناسبی از وضعیت مالی و سودآوری اکثر صنایع بورسی در 6 ماه نخست سال باشند.

 بورس و رکورد جدید نرخ سود واقعی

 از تفاضل نرخ تورم و سود سپرده‌های بانکی معمولا به‌عنوان نرخ واقعی سود در ادبیات اقتصادی یاد می‌شود. منفی بودن نرخ واقعی سود بر‌اساس شواهد تجربی منجر به افزایش سرعت گردش پول، تحریک تقاضای اضافی و در نهایت تورم می‌شود و از این رو معمولا توصیه می‌شود تا سیاست‌گذاران پولی در یک شرایط اقتصادی متوازن، نرخ‌های حقیقی بهره را به میزان معقولی (یک تا دو درصد) مثبت تنظیم کنند. از سوی دیگر، مثبت بودن بیش از حد نرخ واقعی سود نیز مطلوب نیست چرا که باعث رکود اقتصاد و افت انگیزه تولید و سرمایه‌گذاری می‌شود. شواهد تاریخی نشان می‌دهد که در ایران معمولا نرخ‌های حقیقی بهره به جز برخی مقاطع زمانی خاص منفی بوده و همین وضعیت، در تشدید نرخ‌های تورم بالا موثر بوده است. به این ترتیب، سپرده‌گذاری بانکی معمولا به‌عنوان یک سرمایه‌گذاری بازنده معرفی شده که در طول زمان منجر به تخریب قدرت خرید پول می‌شود و از این رو به‌طور غالب، مامن خوبی برای سرمایه‌گذاری نبوده است. این روند با پیگیری سیاست‌های ضد‌تورمی دولت یازدهم در نیمه سال 93 مهار شد اما در یک سال اخیر، همزمان با افت پر شتاب نرخ تورم و ثابت ماندن سود بانکی، نرخ‌های حقیقی سود‌ با سرعت بی‌سابقه‌ای افزایش یافته است. این در حالی است که بر اساس آخرین آمار تورم که در هفته گذشته منتشر شد، رشد نقطه به نقطه (شهریور امسال به شهریور 93) قیمت کالاها و خدمات مصرفی در کشور به 6/ 11 درصد رسیده است. در همین حال، سخنگوی دولت نرخ تورم 10 تا 11 درصدی را برای سال آینده به‌طور علنی هدف‌گذاری کرده است.

 به این ترتیب، با فرض نرخ سود 20 درصدی سپرده‌های یک ساله (که در غالب صندوق‌های سرمایه‌گذاری در شعب بانک‌ها تا سطح 22 درصد به متقاضیان پیشنهاد می‌شود) می‌توان گفت که نرخ‌های حقیقی بهره‌ چه بر اساس تورم دوازده ماه گذشته و چه بر پایه پیش‌بینی تورم 12 ماه آتی به حدود 9 تا 10 درصد رسیده که پدیده‌ای بی‌سابقه در سه دهه گذشته به شمار می‌رود. پیامد این اوضاع همان‌طور که مطابق تئوری اقتصادی از آن انتظار می‌رود، کاهش سرعت گردش پول، انقباض تقاضا و فراگیر شدن رکود در عرصه اقتصاد کلان و افت انگیزه سرمایه‌گذاری در بازارهای اولیه (راه‌اندازی واحدهای جدید تولیدی) و ثانویه (مشارکت در مالکیت واحدهای تولیدی موجود از طریق خرید سهام در بورس) است. به این ترتیب، رکود فعلی در عرصه اقتصاد و بازارها را می‌توان یک واکنش کلاسیک و آشنا به انحراف قابل توجه نرخ‌های واقعی سود از سطوح طبیعی آن دانست که در ماه‌های اخیر با تسریع آهنگ افت تورم، تشدید شده است. بر اساس برآوردهای موجود، اگر تورم ماهانه در فصل پاییز برابر با میانگین عملکرد دولت یازدهم (یک درصد در ماه) محقق شود، نرخ تورم نقطه به نقطه در آذر‌ماه تک رقمی خواهد شد. بنابراین، باید منتظر ماند و دید آیا سیاست‌گذار پولی با در پیش گرفتن سیاست فعال و موثر (و نه دستوری) در بازار پول به متعادل شدن نرخ‌ها کمک می‌کند یا با رکورد‌زنی نرخ‌های حقیقی بهره در سطوح اعجاب‌انگیز دو رقمی در پایان پاییز، رکود فراگیر اقتصادی و سرمایه‌گذاری کماکان مسیر تعمیق را خواهد پیمود.

 دولت در آستانه تصمیم‌گیری

 انتشار نامه هشدار برانگیز چهار وزیر دولت به رئیس‌جمهوری پیرامون وخامت اوضاع رکود و شرایط اسفبار بازار سرمایه در هفته جاری نگاه‌ها را بار دیگر به سمت بورس تهران به‌عنوان ویترین اقتصادی کشور متوجه کرد. از جمله رئوس مطالب این نامه می‌توان به انتقاد از افزایش نرخ ارز مبادلاتی، اجرای سیاست‌های منتهی به رکود تقاضا، قیمت‌گذاری دولتی برخی کالاها، بالا بودن نرخ سود بانکی و بروز بحران نقدینگی در بنگاه‌های بورسی اشاره کرد. از آنجا که رسیدگی به بسیاری از موارد ذکر شده در نامه مزبور در حوزه مسوولیت نگارندگان نامه به رئیس‌جمهوری است می‌توان این طور نتیجه‌گیری کرد که این وزرا اختلافاتی با سایر ارکان سیاست‌گذار اقتصادی دارند. در این میان، گویا مهم‌ترین‌ محل مناقشه بر سیاست‌های پولی متمرکز است؛ جایی که بخشی از بدنه دولت قائل به اجرای تسهیل پولی به منظور مقابله با بحران تقاضا و کاهش سریع نرخ سود بانکی هستند اما گروهی دیگر بر تداوم مسیر فعلی و نیز رفع تدریجی تنگناهای مالی تاکید دارند. اوج این تفاوت دیدگاه در هفته جاری با اعلام وزیر اقتصاد مبنی بر بررسی کاهش نرخ سود سپرده‌ها و تسهیلات در جلسه سه‌شنبه شورای پول و اعتبار و بعد اعلام لغو تشکیل این جلسه (که به‌طور متداول هر سه‌شنبه برگزار می‌شود) نمایان شد. با توجه به علنی شدن این اختلاف در بین دو طیف مردان اقتصادی دولت به نظر می‌رسد در هفته‌های آینده با ورود رئیس‌جمهوری به موضوع، نسبت به تعیین تکلیف جهت سیاست‌های اقتصادی دولت به ویژه در بخش پولی تصمیم‌گیری شود.

 کورسوی امید در بازار

 بسیاری از کارشناسان، افت بیش از 50 درصدی قیمت‌های جهانی نفت را در بروز وضعیت رکودی در اقتصاد ایران و به تبع آن بورس تهران در ماه‌های اخیر موثر می‌دانند. از این رو تعقیب تحولات آتی بازار نفت برای فعالان اقتصادی و سهامداران در داخل کشور حائز اهمیت زیادی است. در سه ماه گذشته به طور میانگین قیمت هر بشکه نفت اوپک ثبات زیادی در محدوده 45 دلار از خود نشان داده است و به نظر می‌رسد این سطح به‌عنوان کف تعادلی نرخ نفت در شرایط کنونی تثبیت شده است. در همین حال، تولید‌کنندگان نفت غیر‌متعارف آمریکایی که با افزایش ظرفیت 5‌میلیون بشکه در سال پس از بحران جهانی اقتصاد به‌عنوان اصلی‌ترین عامل رشد عرضه و کاهش قیمت‌ها شناخته می‌شوند در حال آسیب دیدن از قیمت‌های پایین فعلی هستند. نشانه بارز این مساله در کاهش 500 هزار بشکه‌ای تولید نفت ایالات متحده در 5 ماه گذشته و چشم‌انداز یک افت 400 هزار بشکه‌ای دیگر بر اساس اطلاعات آژانس بین‌المللی انرژی در سال 2016 نمایان است. همچنین، فعالیت های حفاری در آمریکا که به‌عنوان یک متغیر پیش‌یاب در حجم تولید نفت آتی مطرح هستند کاهش چشمگیری یافته و تعداد دکل‌های حفاری با افت 60 درصدی در یک سال گذشته به کمترین سطح از سال 2010 تا کنون رسیده است.

 مجموع این اطلاعات امکان ایجاد تعادل در عرضه و تقاضا در ماه‌های آتی به ویژه نیمه نخست سال 2016 را پررنگ می‌کند؛ تعادلی که اگر حاصل شود زمینه حرکت نرخ جهانی نفت به سمت سطوح پایدارتر (که به زعم برخی کارشناسان در محدوده 60 تا 70 دلار در هر بشکه قرار دارد) را فراهم می‌کند.