بورس از نگاه شروین شهریاری

>>> افت هیجان در بورس تهران با ظهور نشانه‌هایی از توازن نسبی عرضه و تقاضا // 6 اسفند94

بورس تهران که در مدت 8 هفته بیش از 25 درصد رشد کرده بود، در پایان معاملات این هفته، برای نخستین بار طی دو ماه اخیر با افت همراه شد. به‌دنبال ارائه گزارش‌های نخستین پیش‌بینی سودآوری شرکت‌ها، انتظارات سهامداران تا حدود زیادی تعدیل شده. بر این اساس، فضای هیجانی و صف‌نشینی سهامداران به سمت منطقی‌تر شدن حرکت کرده و متعادل شدن نسبی عرضه و تقاضای سهام را رقم زده. به این ترتیب، شاخص سهام همچنان زیر سطح 78 هزار واحدی نوسانات محدود خود را ادامه می‌دهد.

 بازار سهام با فرو نشستن گرد و غبار هیجانات شدید دوران پسابرجام در این هفته شرایط متعادل‌تری را تجربه کرد و نشانه‌هایی از توازن نسبی عرضه و تقاضا را به نمایش گذاشت. در مقیاس هفتگی، شاخص کل افت کمتر از 1/ 0 درصدی را به ثبت رساند. به این ترتیب می‌توان گفت اوج بازار تقریبا مصادف با یک‌ماهگی رونق بازار در بیستم بهمن ماه بوده است و پس از آن، با نزول نیم درصدی شاخص از اوج 78200 واحدی، تب و تاب رشد بی‌وقفه قیمت‌ها کاهش یافته. در همین حال، گزارش‌های اولیه از سودآوری سال آینده شرکت‌ها هم در هفته جاری منتشر شد که با توجه به بالا بودن انتظارات سرمایه‌گذاران، محرک جدیدی برای تداوم مسیر صعودی فراهم نکرد. به این ترتیب، با گذار از آثار مثبت هیجان اولیه لغو تحریم‌های اقتصادی، احتمال افزایش نوسان قیمت‌های سهام در کوتاه‌مدت وجود دارد.

خودنمایی ضعف قوانین در بازار
رفت و برگشت پر‌دامنه قيمت‌هاي سهام در دو هفته اخير باز هم با خودنمايي يكي از مشكلات ساختاري معاملات در بورس تهران يعني وجود محدوده نوسان و تشكيل صف‌هاي خريد و فروش همراه بود. محدودیت نوسان روزانه که در بسیاری بازارهای پیشرفته وجود ندارد و در بسیاری دیگر تا دوبرابر میزان فعلی در بورس تهران است، به جاي كنترل نوسانات غیر‌منطقی (كه هدف نهاد ناظر از وضع این قوانین بوده) عملا بر شدت نوسانات افزوده و ريسك سيستماتيك بازار را بي‌جهت بالا برده. از سوي ديگر، وجود اين محدوديت منجر به دو‌قطبی شدن رفتار بازار شده؛ به اين معنا كه وقتي بازار مثبت تلقي مي‌شود كه اكثر سهام مورد توجه بازار «صف خريد» دارند و بازار منفي هم مترادف با تشكيل «صف‌هاي فروش» است. از اين منظر، در روندهای صعودی و نزولی، معمولا از همان زمان آغاز جلسه معاملاتي، سمت و سوي معاملات هر نماد به سمت سقف محدوده نوسان مثبت يا منفي متوجه مي‌شود و مثلا در يك روز مثبت، تمام تلاش خريداران اين است كه سهم را به صف خريد برسانند كه به احتمال زياد به معني تضمين رشد در روز بعدي خواهد بود.

عكس اين حالت هنگام تشكيل صف‌هاي فروش صادق است. این وضعیت باعث تشدید هیجانات معامله‌گران به ویژه گمراهی سرمایه‌گذاران تازه‌وارد نیز شده. این افراد در اثر هیجان عمومی موجود در بازار و ناآشنایی با مبنای تحلیل، ناخودآگاه به دنبال سهامی می‌روند که «صف» دارد تا از قافله رشد 5 درصدی روزانه قیمت‌ها عقب نمانند. اين وضعیت طبيعتا در مقطعي می‌تواند منجر به ورود سهامداران عمده و عرضه‌هاي سنگين شود. در اين مرحله، با فرونشستن تقاضاي خريد، از آنجا که بخشي از اين تقاضا صرفا جهت استفاده از موقعيت رشد روزانه قيمت و صف‌هاي خريد به وجود آمده، احتمال معکوس شدن روند و تشکيل صفهاي فروش بمنظور فرار هر چه سریع‌تر از یک زیان سریع زياد است. اين مساله، علاوه بر تضعیف نقدشوندگي، مي‌تواند باعث افزايش نوسانات غیربنیادی در بازار سهام و کاهش اعتماد عمومی بویژه از سوی سرمایه‌گذاران غیر‌حرفه‌ای در بازار بدلیل ضرر و زیان‌های وارده شود. به اين ترتيب مي‌توان گفت يكي از اقدامات مهم در جهت ايجاد تعادل پايدار در بازار سرمايه و حذف رفتارهاي هيجاني معامله‌گران، حركت تدريجي به سمت حذف محدوديت‌هاي معاملاتي و آزادسازي هر چه بيشتر مكانيزم داد و ستد‌ها در بورس تهران است كه به ويژه در شرایط پرالتهاب کنونی می‌تواند گامی مهم در کاهش ریسک و تخفیف حاکمیت هیجان در بازار تلقی شود.

واقعیت پیش‌بینی‌های سود در برابر سرمایه‌گذاران
یکی از عوامل توقف صعود پرقدرت اخیر قیمتهای سهام احتمالا به عدم همراهی متغیرهای بنیادی با این رشد شتابان به ویژه در کوتاه‌مدت مربوط است. گزارش‌های نخستین پیش‌بینی درآمد شرکتها از جمله همین واقعیت‌های فاندامنتال بود که در هفته جاری پیش روی سرمایه‌گذاران قرار گرفت و تا حدی، خوش‌بینی افراطی ایجاد‌شده نسبت به امکان تحول سریع در پیش‌بینی سود بنگاه‌ها به‌عنوان مهم‌ترین‌ متغیر پشتیبان قیمتهای سهام را کنترل کرد. در این میان، گزارشهای گروه خودرو بعنوان پیشروترین صنعت بازار که رشد 100 درصدی را در مدت کوتاه پسابرجام تجربه کرده، زیر ذره‌بین فعالان بازار قرار گرفت. محتوای اطلاعیه‌های منتشر شده نشان می‌دهد هر‌چند مدیریت شرکتهای خودروساز پیش‌بینی بهبود وضعیت سودآوری به لحاظ عملیاتی را نسبت به شرایط دشوار کنونی دارند اما تخمین آنها از ابعاد تحولات مثبت محافظه‌کارانه و تدریجی است؛ موقعیتی که تناسبی با جهش بی‌محابای اخیر این سهام ندارد. در همین گروه، نماد معاملاتی پرطرفدار سایپا این هفته متوقف شد تا اطلاعات تکمیلی از شرکت درخصوص وضعیت مالی دریافت شود. نحوه برخورد سازمان بورس با پیش‌بینیهای اخیر گروه سایپا انتقادهایی را بدلیل عدم شفاف‌سازی کامل درخصوص تاثیر مالی واقعی برنامه‌های سایپا (که بخشی از آن به‌صورت جابه‌جایی سهام شرکت‌های زیر‌مجموعه در درون گروه و افزایش و کاهش سرمایه متعاقب آن است) بر‌انگیخته.

در همینحال، انتظار مبنی بر دخالت نهاد ناظر (سازمان) بمنظور شفاف‌سازی در اطلاعات به ویژه افشای تاثیر ریالی این اقدامات بر صورتهای مالی تلفیقی گروه سایپا وجود دارد. در سایر گروه‌های مهم، عمده بانکهای بزرگ و پالایشگاه‌ها پیش‌بینی درآمد خود برای سال آینده را به‌رغم انقضای مهلت قانونی اعلام نکرده‌اند. در بین گزارش‌های ضعیف، وضعیت دشوار سیمانی‌ها و معدنی‌ها به خوبی جلب توجه می‌کند. بنظر می‌رسد اگر شرایط رکود داخلی تغییر نکند، سیمانیها سال بسیار سختی برای سود‌سازی پیش رو دارند؛ وضعیتی که در صورت عدم تغییر قیمتهای جهانی در گروه معدنی به ویژه تولید‌کنندگان سنگ‌آهن نیز برقرار است. در صنعت فلزات اساسی هم پیش‌بینی‌ها با چاشنی خوش‌بینی نسبت به آینده به بازار مخابره شده که اگر شرایط قیمتهای فروش تغییر نکند، تکرار سود امسال (که عمدتا مبنای پیش‌بینی شرکت‌ها برای سال آینده بوده) قابل دسترس نخواهد بود. داروسازان شاید تنها گروهی بودند که بطور نسبتا یکپارچه پیش‌بینی درآمد خود برای سال آینده را افزایش دادند که با توجه به گشایش‌های بین‌المللی ایجاد شده و کاهش هزینه‌های مالی و هزینه واردات مواد اولیه از قبل هم مورد انتظار بود. در حالیکه بازار در انتظار گزارش‌های دو گروه بزرگ بانکی و پالایشی به سر می‌برد، بنظر میرسد اطلاعیه‌های اخیر چشم‌انداز امید‌بخشی در جهت برآورد شرکتها در جهت بهبود فوری سودآوری فراهم نکرده و برای قضاوت درخصوص صحت این پیش‌بینی‌ها باید به انتظار گزارش‌های فصلی به ویژه در نیمه نخست سال آینده بود.

پیام ناخوشایند ارز به بورس
ارزش ریال در برابر دلار در بازار آزاد تهران از زمان حصول توافق هسته‌ای تا‌کنون بیش از 5 درصد تقویت شده و در هفته جاری زیر سطح روانی 3500 تومان معامله شد. آن هم در فصلی که بدلیل آغاز تقاضای موسمی سفرهای نوروزی خارجی، بطور سنتی تقاضا بر عرضه غلبه می‌کند. موضع عمومی سیاست‌گذاران اقتصادی دولت درخصوص این روند هم کمابیش ابراز رضایت بوده و حتی رئیس‌جمهور اخیرا با ابراز رضایت از شرایط بازار ارز گفت که قیمت دلار باید قدری دیگر کاهش یابد. در این میان، انتشار آمار واردات و صادرات غیر نفتی که مازاد ارزی بیش از 5/2 میلیارد دلاری از ابتدای سال 94 را ثبت کرده در کنار خوش‌بینی پسابرجام و افت تقاضای غیرتجاری ارز موجب تسهیل امکان تقویت ریال شده. این اتفاق هر‌چند ممکن است در نگاه اول برای سیاست‌گذار و برخی مصرف‌کنندگان مطلوب تلقی شود، اما بنابر شواهد تاریخی در نهایت یک انتخاب منطقی و مناسب برای اقتصاد کشور نیست. عدم کاهش ارزش پول ملی متناسب با تفاضل تورم داخلی و خارجی نه تنها قدرت رقابت تولید‌کنندگان داخلی را از بین می‌برد، بلکه در بلند‌مدت بدلیل رشد بی‌محابای نقدینگی ریالی، زمینه حملات سفته‌بازانه به بازار ارز و خارج شدن کنترل ارزش پول ملی از دستان بانک مرکزی را فراهم می‌کند. در این میان، شرکتهای بورسي هم به‌عنوان ویترین اقتصادی کشور از سیاست تثبیت ارزی قطعا سود نخواهند برد. با عنایت به این موارد و تجربیات تلخ گذشته انتظار می‌رود تدبیر دولت یازدهم مشمول سیاست ارزی نیز بشود تا ملاحظات کوتاه‌مدت، مانع از در نظر داشتن مصالح بلند‌مدت اقتصاد ایران نشود.