چشم انداز بورس و بازدهی مسکن با دو ابزار جدید >>> بررسی وضعیت بلندمدت بازارهای پول سهام و مسکن / 16 خرداد 94  
 

بر خلاف برخی نوسان‌گیران که عموما به دنبال سرمایه‌گذاری‌های زودبازده و اصولا پرریسک هستند، سرمایه‌گذاران بلندمدت بخش عظیمی از افراد را در اقتصادهای مختلف تشکیل می‌دهند.

«دنیای اقتصاد» به دنبال مطالب پیشین خود درباره احتمال رونق‌گیری بازارهای مختلف، در این گزارش به بررسی وضعیت سودآوری در سه بازار پول، سهام و مسکن می‌پردازد. با توجه به طرح تسهیلات جدید مسکن با مهلت پرداخت 12 ساله و یک سال سپرده‌گذاری، سود سرمایه‌گذاری در یک دوره 13 ساله مورد بررسی قرار گرفته است. بر این اساس، بر خلاف سال گذشته که بازار پول توانسته بود بهترین عملکرد را در میان بازارها به ثبت برساند، با عبور از فضای رکود اقتصادی و کاهش سیاست‌های انقباضی، انتظار می‌رود بازار مسکن و بورس عملکرد به نسبت مناسب‌تری را در 13 سال آینده به ثبت برسانند که در مقایسه با نرخ تورم انتظاری نیز مناسب ارزیابی می‌شود. به‌طوری که متوسط سودآوری سالانه در بازار سهام حدود 5/ 17 درصد، بازار مسکن حدود 5/ 16 درصد و در نهایت بازار پول (سپرده‌های بانکی) 5/ 14 درصد پیش‌بینی می‌شود.

بازدهی مسکن با دو ابزار جدید

پیرو تلاش‌های اخیر وزارت مسکن، به تازگی مجوز ارائه تسهیلات جدید مسکن توسط بانک مرکزی صادر شد. بر این اساس، دو نوع وام، یکی به ارزش 80 میلیون تومان توسط بانک مسکن و دیگری به ارزش 60 میلیون تومان توسط سایر بانک‌ها (هر دو در تهران) به متقاضیان ارائه خواهد شد. سود اسمی تسهیلات 80 میلیون تومانی، 14 درصد و سود تسهیلات 60 میلیون تومانی، 21 درصد تعیین شده است. با این تفاوت که برای تسهیلات دریافتی از بانک مسکن، متقاضی باید 40 میلیون تومان سپرده را برای یک سال نزد بانک مسکن بگذارد، اما تسهیلات مسکن سایر بانک‌ها بدون نیاز به سپرده است.

«دنیای اقتصاد» با در نظر گرفتن مفروضاتی، سود حاصل از سرمایه‌گذاری برای خرید خانه را با توجه به شرایط کنونی هر دو تسهیلات، بررسی می‌کند. نتیجه این بررسی نشان می‌دهد بر خلاف ظاهر وام‌های مزبور، سود نهایی (طی 13 سال آینده) و همچنین آورده نقدی اولیه یا همان پیش‌پرداخت خرید (down payment) از دو کانال تسهیلات مسکن تقریبا یکسان است. به‌طوری که برای خرید یک خانه 50 متری با قیمت متوسط 200 میلیون تومان در شرایط کنونی، متقاضی تسهیلات 80 میلیون تومانی باید حدود 134 میلیون تومان را به‌صورت نقدی (با ارزش پول فعلی) در اختیار داشته باشد و برآورد می‌شود در پایان 13 سال، حدود 652 درصد (معادل سالانه 8/ 16 درصد) افزایش اسمی سرمایه داشته باشد. از سوی دیگر، متقاضیان تسهیلات 60 میلیون تومانی، نیازمند پیش‌پرداخت 140 میلیون تومانی به منظور خرید یک خانه 50 متری با قیمت متوسط هر متر 4 میلیون تومان هستند که در پایان 13 سال، بیش از 629 درصد افزایش سرمایه داشته‌اند (معادل سالانه 5/ 16 درصد).

مفروضات محاسبات به شرح زیر هستند

• مهم‌ترین فرض این محاسبات، نرخ تورم انتظاری برای 13 سال آینده است. با توجه به هدف‌گذاری دولت، مبنی بر رسیدن به تورم تک‌رقمی، فرض شده است نرخ تورم در سال 96 به 9 درصد برسد و از آن پس تا پایان دوره 13 ساله (یعنی سال 1406) در همین رقم باقی بماند. بر این اساس، با فرض تورم 14 درصدی در سال جاری و 12 درصدی در سال 95، متوسط نرخ تورم در 13 سال آینده سالانه حدود 5/ 10 درصد خواهد بود. نتیجه مذاکرات هسته‌ای و تداوم سیاست‌های انضباطی بانک مرکزی در سال‌های آینده بسیار بر قابل اعتنا بودن این فرضیه اثرگذار هستند.

• بنابراین، متوسط نرخ رشد سالانه قیمت مسکن در تهران که به‌طور تاریخی حدود 1/ 1 برابر نرخ تورم بوده است، برابر با 7/ 11 درصد فرض می‌شود. بررسی «دنیای اقتصاد» نشان می‌دهد در 22 سال اخیر (از سال 72 تا 93) متوسط نرخ رشد قیمت مسکن 6/ 22 درصد و نرخ رشد تورم 20 درصد بوده است. ضریب همبستگی 99/ 0 میان قیمت مسکن و شاخص بهای کالاهای مصرفی (این ضریب هر چه به یک نزدیک‌تر باشد بیانگر همسویی بیشتر دو متغیر مربوطه است) تاییدی است بر صحت فرض افزایش 7/ 11 درصدی قیمت مسکن در سال‌های پیش رو. به این ترتیب، پس از 13 سال، قیمت یک واحد مسکونی 50 متری در تهران، حدود 843 میلیون تومان می‌شود.

• همچنین، با توجه به آنکه ضریب همبستگی میان قیمت خرید و اجاره مسکن 98/ 0 است، می‌توان نرخ رشد 7/ 11 درصدی را برای افزایش نرخ اجاره نیز در نظر گرفت.

• فرض دیگر بر اساس دو نوع تسهیلات ارائه‌شده اخیر است. همانطور که اشاره شد به منظور دریافت تسهیلات 80 میلیون تومانی، فرد باید 40 میلیون تومان را به مدت یک سال نزد بانک مسکن سپرده‌گذاری کند. حال با فرض رشد 14 درصدی نرخ مسکن تا سال آینده (متناسب با نرخ تورم)، قیمت خرید مسکنی که اکنون 200 میلیون تومان ارزش دارد، سال دیگر برابر با 228 میلیون تومان خواهد بود. بنابراین، متقاضی باید علاوه بر 120 میلیون تومان دریافتی از بانک مسکن (40 میلیون سپرده به علاوه 80 میلیون وام)، 108 میلیون تومان (معادل 94 میلیون تومان پول به ارزش پول فعلی) را نیز به‌صورت نقدی داشته باشد که در مجموع بر اساس ارزش فعلی ریال، برابر 134 میلیون تومان می‌شود. از سوی دیگر، تسهیلات 60 میلیون تومانی نیاز به سپرده‌گذاری ندارد. بنابراین، فرد برای خرید یک مسکن 200 میلیون تومانی باید 140 میلیون تومان را به‌صورت نقدی در اختیار داشته باشد.

• اقساط وام فرض دیگری است که در محاسبات لحاظ شده است؛ به‌طوری که برای تسهیلات 80 میلیون تومانی با سود 14 درصدی، در مجموع 12 سال قسط باید حدود 166 میلیون تومان پرداخت شود و برای تسهیلات 60 میلیون تومانی با سود 21 درصدی، در مجموع 12 سال قسط باید 165 میلیون تومان قسط پرداخت شود.

• میزان اجاره‌بها، فرض نهایی این محاسبات است. در حال حاضر متوسط اجاره بهای یک متر زمین در تهران 20 هزار و 800 تومان به‌صورت ماهانه است. بنابراین، برای یک خانه 50 متری و برای یک سال، مجموع اجاره پرداختی در سال جاری 12 میلیون و 480 هزار تومان برآورد می‌شود. حال همان‌طور که اشاره شد، نرخ رشد اجاره‌بها نیز 7/ 11 درصد در نظر گرفته می‌شود. بر این اساس، متقاضیان تسهیلات 80 میلیونی حدود 330 میلیون تومان و متقاضیان وام 60 میلیونی 343 میلیون تومان از محل عدم پرداخت اجاره کسب می‌کنند. علت تفاوت مجموع اجاره‌بها این است که متقاضیان وام 60 میلیون تومانی، یک سال زودتر می‌توانند خانه خود را خریداری کنند و در نتیجه یک سال کمتر اجاره می‌پردازند.

چشم‌انداز مثبت بورس در بلندمدت

برای بازار سهام نیز محاسباتی برای بازدهی در 13 سال آینده انجام شده است. به‌طور کلی می‌دانیم سرمایه‌گذاری در بورس از دو محل افزایش قیمت سهام (یا همان رشد سرمایه) و سود نقدی (DPS) منجر به سودآوری می‌شود. بنابراین، یکی از روابط تخمین میزان سودآوری در این بازار در بلندمدت به‌صورت زیر است:

عبارت نخست در این رابطه، میزان سودآوری ناشی از سود نقدی را حساب می‌کند و عبارت دوم، میزان سودآوری ناشی از رشد قیمت سهام را در نظر می‌گیرد. g، رشد اقتصادی مورد انتظار و T دوره زمانی مورد بررسی (در اینجا 13 سال است). بر این اساس و با معیار قرار دادن نسبت قیمت به درآمد (P/ E) به‌عنوان شاخصه اصلی بازار سهام، سودآوری در پایان 13 سال در بورس 710 درصد (معادل سالانه 5/ 17 درصد) خواهد بود. مفروضات این محاسبات نیز به شرح زیر است:

• عایدی سود تقسیم‌شده هر سهم (dividend yield) بر اساس نسبت تاریخی آن در بورس تهران که حدود 75/ 0 درصد است فرض شده است. این سود در عبارتی که بیانگر میزان متوسط رشد سودآوری در بورس است ضرب شده است تا اثر افزایش سودآوری شرکت‌ها بر میزان سود نقدی که در مجامع تقسیم می‌کنند لحاظ شود.

• g یا همان رشد اقتصادی، با حاشیه اطمینان نسبتا بالا، 3 درصد برای 13 سال آینده فرض شده است که با توجه به چشم‌انداز و پیش‌بینی‌های اخیر، به مراتب کمتر است.

• در نهایت اما، نسبت P/ E انتظاری است که 2/ 7 مرتبه فرض شده است. پیش از این، «دنیای اقتصاد» در گزارشی به تفصیل ارتباط معکوس نرخ تورم و نسبت P/ E در بازار سهام را بررسی کرده بود. بنابراین، گرچه نسبت قیمت به درآمد متوسط تاریخی بازار در 10 سال اخیر 6 مرتبه بوده است؛ اما متوسط نرخ تورم در این مدت بیش از 18 درصد است. بر این اساس با توجه به فرض رشد سالانه 5/ 10 درصدی نرخ تورم انتظار می‌رود نسبت P/ E نیز افزایش یابد. در واقع، بر مبنای عبور دادن بهترین منحنی عبوری برای داده‌های تاریخی بورس تهران (از سال 82)، ارتباط بین P/ E و نرخ تورم به دست آمد که برای تورم 5/ 10 درصدی، نسبت قیمت به درآمد 2/ 7 مرتبه‌ای گزارش می‌شود.

بازار پول، محلی مطمئن برای سرمایه‌گذاری

سپرده‌گذاری در بانک‌ها همواره به‌عنوان یکی از مطمئن‌ترین راه‌های جلوگیری از افت سرمایه بوده است. به ویژه در دولت جدید که تعهد خاصی مبنی بر متناسب بودن نرخ تورم با نرخ سود سپرده‌های بانکی وجود دارد، این موضوع سبب می‌شود بسیاری از سرمایه‌های ریسک‌گریز وارد بازار پول شوند. در این محاسبات نیز فرض شده است به‌طور متوسط اختلافی 5/ 4 درصدی میان نرخ تورم انتظاری (5/ 10 درصد) و نرخ سود سپرده‌های یک ساله بانک‌ها وجود دارد. بنابراین، میزان رشد سرمایه فردی در بانک برای کل 13 سال حدود 481 درصد برآورد می‌شود (معادل سالانه 5/ 14 درصد). گرچه این رقم در مقایسه با بازارهای مسکن و بورس پایین‌تر است، اما نکته اینجا است که سپرده‌های بانکی ریسک بسیار پایینی دارند، در حالی که ممکن است بازار مسکن و بورس تحت تاثیر شرایط اقتصادی-سیاسی به شدت دچار تغییر شوند. به‌عنوان مثال، با عدم تحقق وضعیت تورمی یا رشد اقتصادی مطلوب، پیش‌بینی بازار مسکن و بورس کاملا متفاوت خواهند بود. این در حالی است که بازار پول با اطمینان بالاتری می‌تواند سرمایه افراد کم‌ریسک را حفظ کند.
دنیای اقتصاد// بهزاد بهمن‌نژاد